三大因素减少供应
供应情况可以划分为三个不同的类别，分别朝着不同的方向发展。质押的以太坊（ETH）占总供应量的31%，并且刚刚创下新纪录。交易所持有的ETH占12%，正在减少，而Binance的ETH稀缺指数因供应提款加速而转为正值。企业财 treasury ETH占总供应的6.6%，在过去12个月内，从零增至740万ETH。
将这三类相加，约49.6%的总ETH供应量要么被锁定在质押合约中，要么在持有长期视角的企业财 treasury中，或是正在主动离开交易所。可以自由交易的流通量，即可用于缓解卖压或应对新需求的ETH，正在从多个方向减少。
ValidatorQueue图表上的质押曲线讲述了积累速度的具体故事。从2021年5月到2022年中期，质押供应量从1800万迅速增长至约2800万ETH，早期的验证者进入网络。此后，在2023年及2024年的大部分时间里，增长停滞在2800万到3400万之间。推动当前历史新高的加速发生在2025年中期，并在2025年末和2026年价格下跌期间持续未减。验证者在下跌期间并未解除质押，反而在增加质押。
这种情况造成的脱节
ETH目前的交易价格约为2023美元，过去六个月价格下跌近30%。链上供应结构从未如此紧张。非空钱包数量达到1.82亿，是任何加密资产中持有者数量的最高记录。日活跃地址达到200万，超过2021年牛市的高峰。31%的供应量质押达到了历史新高。6.6%在企业财 treasury中。12%在交易所并且正在减少。
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数学所暗示的内容
质押将ETH锁定在一个最短解除质押期内，通常以天为单位。企业财 treasury则在多年的视角下持有ETH，需要董事会层面的决策才能出售。而12%的交易所供应是唯一可以迅速响应价格变化的类别。
在总供应约为1.2亿ETH的情况下，交易所中12%的ETH大约相当于1440万ETH，作为一个拥有1.82亿钱包持有者、200万日活跃地址和1620亿美元托管稳定币的网络的整个流动交易量。供应压缩是结构性并且在不断加剧。以太坊的价格走势当前正在实时回答一个核心问题：价格是否会最终反映流动量的减少，还是需求的破坏将继续超过供应的减少。
链上的数据每个交易时段都在变得更加积极。价格尚未达成共识。